绕过纳税人的一种变通方式 - 彭博社

1989年，佛罗里达州布雷瓦德县的政治家们决定他们需要一个新的县政府总部大楼。只有一个问题：对税收敏感的县选民不太可能批准发行债券来筹集资金。该怎么办？政治家们选择了一种新颖的策略来绕过选民。首先，他们让一位受托人，即一家州银行，发行2400万美元的免税证券来支付建筑费用。然后，县政府同意向银行支付相当于每年租赁付款的金额，以支付债券的利息。与传统市政债券的利息不同，租赁付款对市政当局并不是一种强制性义务，因此不需要选民批准。

市政租赁融资蓬勃发展并不令人惊讶。随着服务需求的增长，同时选民越来越不愿意支付或批准筹集必要的资金，州和地方政府不得不依赖租赁融资来资助学校、监狱和法院等急需的资本项目。自1985年以来，发行的租赁支持证券，即参与证书或租赁收入债券，数量翻了一番，并在1991年达到了超过130亿美元的创纪录高位（图表）。自1980年以来，已发行的租赁支持证券总额达到669亿美元。由于受到第13号提案的限制，加利福尼亚州成为最大的发行者，1991年新发行的证券中超过50%来自该州。

愤怒的选民。然而，布雷瓦德的例子说明了租赁融资趋势日益明显的负面影响。一方面，选民并不总是喜欢被绕过。去年，布雷瓦德县的居民组织了一场激烈的抗议活动，抗议不仅集中在他们在决策中缺乏参与，还包括建筑物的位置。“选民们认为通过不同的选民公投已经控制了预算，”纽约大学斯特恩商学院的市政金融教授罗伯特·B·兰姆说。“但是投资银行家、律师和发行人的创造性做法，实际上绕过了限制，使市政租赁得以大幅增长。”

受到抗议的影响，布雷瓦德的政治家们提出了举行公投的想法，以决定是否停止对几乎完工建筑的租赁付款。但这反过来又激怒了第二个甚至更危险的抗议者群体：市政债券行业。公投将向投资者突显租赁付款的不具约束力的性质。

市政承销商在向投资者销售租赁支持的债券方面非常成功，因为这些债券的利息可以比同一发行人的普通债务高出30个基点。然而，与传统市政债券不同的是，它们并不由市政当局的“完全信任和信用”支持。由于付款通常必须从运营资金中支付，并与警察等支出竞争，因此在财政压力时期它们是脆弱的。不过，承销商和投资者认为政府支持的发行人有道德责任继续支付。“发行人必须意识到这里有一个真正的义务，即使文件声明他们有权停止付款，”美林证券的市政研究经理约翰·J·哈拉西说。“如果他们认为不会得到付款，就没有人会购买这些东西。”

由于布雷瓦德可能违背这一义务而感到愤怒，市政承销商、评级机构以及为租赁发行提供保险的巨型市政债券保险协会纷纷找上县官员。警告声不断，可能会降低该县未偿债务的评级，并限制其进入债务市场的能力。经过教训，布雷瓦德取消了公投提案。

震惊疗法。然而，一些资金紧张的社区可能别无选择，只能停止租赁付款。里士满（加利福尼亚州）统一学区自去年七月以来已错过两笔558,000美元的付款。与许多人预期的那样，州政府似乎并不想救助该学区，而是希望将其作为一个例子，以劝阻其他学区发行风险债务，并鼓励承销商和投资者对这些问题进行更严格的审查。各方目前正在进行谈判。

这反过来又提出了一个模糊的问题，即如果市政承租人破产会发生什么。由于某些租赁融资的结构和安全性较弱，违约和/或申请破产的债券持有人的法律救济途径很少且不明确。“破产在市政租赁中是一个相当灰色的领域，”穆迪投资者服务公司加利福尼亚地方评级经理芭芭拉·弗利金格说。“很多人对此感到担忧。”

鉴于选民对任何暗示征税的事物持负面态度，市政租赁融资预计将继续增长。“这个市场将继续存在，并将在政府融资中变得越来越重要，”标准普尔公司的高级副总裁萨莉·拉瑟福德说。但也会有困难时期。“我预计我们会有一些接近失误的情况，”国家市政分析师联合会的理查德·A·奇卡罗尼说，“而有些则不是接近失误，而是直接失误。”如果这种情况发生得太频繁，飞速发展的市场可能会失去很多高度。