寒冷可能会持续到春季 - 彭博社

James Cooper

1992-02-17

经济未来有复苏的迹象。联邦储备委员会已经种下了种子。政府和国会也在施加一些肥料。但是如果你试图数数破土而出的番红花，那就算了。它们还没有出现。

是的，住房正在复苏，但这并不新鲜。房屋建设已经小幅回升了一年，较低的利率和税收优惠将有所帮助。出口在增长，但这也是旧闻。

周期性反转的真正关键是更强的劳动市场、国内需求的回升，以及更好的证据表明联邦储备委员会过去的货币政策宽松足以引发商业的普遍回升。在这三个领域，迹象仍然不足。

1月份，失业救济的新申请仍然很高，工作担忧继续压制消费者信心的指标。商品价格作为需求变化的敏感指标，仍未显示出通常会出现的早期复苏反弹。然而，最近木材价格的激增可能确实反映了住房市场的一些新强劲。

至于消费者，1991年底消费骤降，1月份的初步数据看起来也很糟糕。上个月汽车销售进一步疲软。尽管一些零售商表示销售比去年有所上升，但这可能是因为海湾战争期间的购买情况非常糟糕。

由于消费者的缺席，制造业正在失去动力。新的工厂订单在下降，全国采购经理报告称，工业活动在年初没有增长的迹象（图表）。

所有这些坏消息并不能否定复苏的可能性。但它确实表明，达到复苏可能会很困难，并且所需时间可能比共识预测的春季反转要长。

11个领先指标的指数，旨在预示经济的未来，似乎也在传达这一信息。该指数在12月下降了0.3%，这是连续第二次下降。自7月以来，该指数仅有一次微弱的增长。

至少其中一个领先指标，即M2货币供应量，在1月看起来更为鼓舞人心。M2在年末急剧下降，但1月的激增表明，这种疲软更多是技术性而非基本面的。然而，M2仍在美联储2.5%-6.5%的目标区间的下限增长。在货币增长速度加快之前，关于过去降息是否能刺激经济的疑虑将依然存在。

美联储主席艾伦·格林斯潘在2月4日的国会证词中表示，中央银行预计之前的降息将在第二季度产生持续的复苏。他还对自己的预测进行了保留。他表示，目前评估前景“极其困难”，并且美联储“正在继续评估是否需要进一步的货币宽松作为额外的保障。”

如果长期利率持续上升，经济无疑需要更多的帮助。长期利率的上升在没有任何具体复苏迹象的情况下，威胁着从根本上扼杀复苏。低利率对住房和重组负债累累的消费者和企业资产负债表至关重要。

美国财政部巨大的融资需求仍然是长期利率的最大支撑。在2月5日的季度再融资公告中，政府以其低于预期的融资需求和一次性减少10年期和30年期债券比例的举措让债券市场感到满意。然而，市场对财政部没有计划永久减少对长期融资依赖感到失望。

国防削减可能是复苏的另一个绊脚石。上个季度，实际军事支出以15.4%的年率下降。这是自1973年从越南撤军以来最严重的季度下降。

这一下降相当于实际国内生产总值下降了一个百分点，收入和支出的次级影响将在后续季度显现。此外，削减才刚刚开始。

减少国防支出只是制造业目前可以承受的又一个拖累。汽车行业及其供应商已经受到影响，工厂订单普遍下滑。耐用品订单在12月份下降了5%，降至1177亿美元。每月的订单波动较大，但12月份的下降是广泛的，三个月的平均数据显示订单再次呈下降趋势（图表）。

此外，新订单的到达速度慢于出货速度，这正在消耗订单积压。未完成订单在12月份下降了0.5%，这是连续第四次下降。积压降至两年多以来的最低水平。随着新订单和未完成订单的下降，工厂几乎没有动力来提高生产或员工人数。

根据全国采购管理协会的报告，制造业在1月份仍然处于下降状态。NAPM的工业活动指数保持在12月份的47.4%，低于50%的读数表明制造业处于衰退中。NAPM表示，1月份订单和产出没有增长，就业继续下降。

1992年初制造业面临的问题直接源于1991年末消费者的缩减。经过通货膨胀调整后，实际支出在10月份下降了0.4%，11月份几乎没有增长，12月份更是没有增长。在这一季度，商品和服务的实际支出以年率1.1%的速度下降。

这种疲软主要集中在商品购买上。第四季度商品支出以年率5.2%的速度暴跌。这一下滑的严重程度可与1990年第四季度的6.6%下降相媲美——这是衰退期间最糟糕的一个季度。

汽车购买的下滑在一定程度上解释了上个季度商品购买的疲软。但汽车销售在1月份继续拖累支出（图表）。

在1月底，国内生产的新汽车以610万辆的年率销售。尽管这比月中时的570万辆和月初时的惨淡530万辆有所改善，但1月份的销售仍然只有590万辆——略低于12月份。

房屋购买在1月份可能是另一个故事。尽管新单户住宅的销售在12月份下降了6.6%，降至年率522,000，但上个月的购买可能因抵押贷款利率大幅下降而有所回升，并且有利的税收待遇承诺可能会吸引一些首次购房者。

然而，没有什么能像更高的抵押贷款利率一样扼杀住房复苏。30年期固定贷款的平均利率在截至1月30日的一周内上升了0.5个百分点，达到了8.83%，而在截至1月10日的一周内为8.31%（图表）。这回到了11月初的利率水平，那时销售并不热火朝天。

固定抵押贷款更贵是因为长期利率普遍上升，同时由于再融资潮推动了抵押贷款需求，使得银行能够收取更高的费用。

住房复苏肯定会促进与住房相关的商品购买，但消费者支出的全面反转不会发生，直到就业和收入大幅改善。

个人收入在12月确实强劲上升了1%，但一系列一次性因素推动了这一增长。排除农场补贴的激增、失业救济金的特别支付和汽车工人的奖金后，收入仅上升了0.5%。而通货膨胀则侵蚀了其中的0.3%。

在去年的第三和第四季度，实际税后收入的年增长率仅为0.3%和0.5%。消费者尚未能够引领经济复苏也就不足为奇了。如果到3月或4月消费者基本面没有明显改善，那么你可以忘记春季复苏，开始期待夏季的转机。