颤动的债券市场警告华盛顿：放轻松 - 彭博社

James Cooper

1992-02-10

减税何时会伤害经济？答案是：当债券市场已经对4000亿美元的联邦赤字感到恐惧时。现在，这种恐惧正在推动长期利率上升，而经济正努力复苏。

债券市场担心，华盛顿的过度赠与，加上美联储已经投入的货币刺激，将只会助长通货膨胀，并为市场创造一大堆新的国债需要消化。

结果是：30年期国债的利率在1月初降至不到7.4%后，两周后上升至超过7.7%，因为华盛顿开始讨论减税和其他旨在刺激经济的措施。

总统在1月28日的国情咨文似乎缓解了债券市场第二天早上的紧张，因为政府的方案并不是很刺激，技术上也不是一个预算破坏者。然而，在当天晚些时候，债券市场崩溃，推动30年期收益率接近7.8%，人们担心国会可能会抛弃财政责任。

尽管最新数据没有确凿证据表明经济即将好转，但利率已急剧上升。实际上，1月的初步报告普遍悲观，商务部关于第四季度国内生产总值的报告对当前季度提出了更多疑问。

上个季度实际GDP仅增长0.3%，年率计算（图表）。细分数据显示，国内需求下降和库存上升——这种组合对本季度实际GDP增长不利，因为这表明更多的生产削减即将到来。

消费者支出和商业投资在上个季度都下降了，国防削减也对经济产生了重大影响。积极的一面是住宅建设有所回升，库存有所增加，贸易赤字也有了显著改善。

整体需求在第四季度持平，但这仅仅是因为出口大幅增长。然而，依赖外国需求在本季度可能存在风险，因为海外经济正在减弱。上个季度对美国买家的销售按年率计算下降了1.8%，而且没有迹象表明国内需求正在改善。

扭转经济衰退是布什计划的重点。该计划的刺激措施已纳入政府对预算赤字的经济假设中，预计1992年的预算赤字为3994亿美元。今年，白宫预计经济将温和增长2.2%。这与私人经济学家的预测一致，但远低于典型的复苏速度。

此外，预算方案中可能存在的短期刺激措施并不像表面上看起来那么多。例如，税收扣除的减少意味着每个月每个工资单上仅增加约25到30美元。即使每月花费全部20亿美元，消费者支出的增加也将不到0.1%。

在财政政策的不确定性中，联邦储备委员会主席艾伦·格林斯潘试图安抚债券市场的担忧。在1月29日的确认听证会上，他表示，联邦储备能够长期做出的最大贡献是“实现价格稳定”。他还警告国会在讨论刺激经济的提案时要避免“财政大出血”。

减税热潮让美联储回到了一个熟悉的境地。尽管迹象表明经济持续疲软，但美联储无法进一步降低短期利率，因为债券市场对国会可能采取的行动感到谨慎。现在更多的货币刺激只会加剧市场对未来通货膨胀的担忧，并导致长期利率进一步上升。

较低的利率是复苏的最重要因素，因为它们解决了经济的主要问题：前所未有的债务水平。企业和消费者无法在没有降低利率的情况下修复他们的资产负债表。

目前，尽管价格压力为零（图表），但利率正在上升。根据GDP平减指数衡量的通货膨胀在第四季度降至仅1.7%的年率。第三季度则上升了2.1%。

劳工部的就业成本指数增强了通货膨胀的前景。该指数在1991年上升了4.2%，低于1990年的5%。就业成本是一个关键的通货膨胀指标，因为劳动占所有商业成本的四分之三。

到目前为止，美联储在12月底大幅降低利率以及关于减税的讨论并没有使消费者摆脱经济衰退的阴霾。会议委员会的消费者信心指数在1月份降至50.4，低于12月份的52.5。这甚至低于海湾战争期间的读数（图表）。消费者对当前经济状况的评估恶化，对未来几个月的预期也有所下降。

这种悲观情绪使消费者保持观望。圣诞节对大多数商店来说是场灾难，导致零售库存，尤其是非耐用品库存的意外增加。在调整通货膨胀后，消费者支出在上个季度以年率下降了1.1%，而第三季度则上升了2.3%。

消费者面临的问题可以用三个词来概括：工作，工作，工作。根据会议委员会的数据，四分之一的家庭中有一名成员在过去12个月内失业。失业的平均时间约为六个月，其中三分之一的人失业时间为九个月或更长。认为工作“难以获得”的消费者比例为46.9%，比12月略低，但仍然异常悲观。

在这种背景下，很容易理解为什么劳动力成本正在下降（图表）。会议委员会还报告称，在过去一年中失业并且现在重新找到新工作的所有人中，有45%的人收入低于他们之前的职位。

扭转这些就业担忧是扭转经济的关键。直到消费者对他们的就业前景感到安全，他们不太可能购买大宗融资商品，如汽车和房屋。实际上，会议委员会表示，约40%的家庭因经济疲软而推迟了最近几个月的重大购买。

显然，松弛的劳动力市场抑制了住房购买的复苏。尽管12月抵押贷款利率急剧下降至18年来的最低水平，但当月现有房屋销售仅微增0.9%，年销售率为334万。

12月的增长是连续第三次上升，第四季度的房屋转售年销售率比第三季度高出5%。长期利率的突然上升可能导致一些购房者在1月购买，以避免利率进一步上升。

全国住宅建筑商协会表示，上个月买家流量增加，这表明尽管复苏缓慢，房屋销售的恢复仍在继续，延续到一月份。政府提议的5000美元税收抵免将为住房复苏提供一些助力。然而，由于它只会帮助首次购房者，因此该抵免的影响将有限。

与此同时，汽车需求仍在下滑。到一月中旬，国内制造的新车销售年率仅为580万辆，此前在本月早些时候降至530万辆。这两个销售率均低于十二月的590万辆，且低于十一月的620万辆。汽车需求不太可能在招聘增加之前回升。

显然，消费者将不得不引领经济复苏。减税可能会在今年晚些时候为经济提供一些刺激。但家庭现在更需要的是工作和降低利率，以减轻债务负担，振兴消费和产出，而不是选举年的赠品。