在最佳情况下，经济停滞不前 - 彭博社

一系列糟糕的经济数据让预测者们纷纷退缩。受到十月份就业增长、消费者信心、汽车销售和工业活动令人失望的报告的冲击，许多经济学家正在大幅下调他们对经济的短期预期。大多数人仍然不认为本季度实际国民生产总值会出现明显下降，但这一点也不能完全排除。

根据蓝筹经济指标（Blue Chip Economic Indicators）的调查，预计本季度实际国民生产总值的年增长率仅为1.9%。这个11月的53个预测的平均值比10月的2.8%下降了近一个百分点。蓝筹的罗伯特·J·埃格特（Robert J. Eggert）称这一下调为“我们在该出版物15年历史中从一个月到下一个月看到的最大季度下降之一”。

这种突然的谨慎是非常合理的。根据商务部的四个同步指标的综合指数，经济在七月份停止了增长，该指数跟踪经济的月度走势。而在十月份，非农企业的工作小时数（这是经济活动的良好代理指标）在第四季度开始时低于第三季度的平均水平。

进入第四季度，数据显示复苏至多是停滞不前。最糟糕的情况是，经济正处于再次下滑的边缘。

生产者价格在十月份大幅上涨

经济未能如大多数预测者所预期的那样复苏，为通货膨胀和利率的前景投下了新的阴影。尽管十月份的生产者价格指数看起来令人担忧，但1992年通货膨胀降低的前景现在要明亮得多。

上个月成品的生产者价格大幅上涨了0.7%——核心PPI（不包括食品和能源）也令人担忧地上涨了0.5%。季节性调整中的一些特殊情况，特别是在耐用消费品指数中，导致了意外的大幅增长，但非耐用消费品的价格也加速上涨，资本设备的成本也是如此。

然而，十月份的PPI看起来像是那种一个月的异常现象，并不意味着商品通胀放缓的逆转（图表）。在需求疲软和闲置产能的环境中，商品生产商，尤其是汽车制造商，将很难让大幅涨价得以实施。国内制造的汽车销量在11月初骤降至令人失望的570万辆年率。

展望明年，经济根本没有能力快速增长以维持通胀。过去10个季度，实际GNP增长平均为每季度0.5%，没有任何增幅超过经济长期增长趋势的2.5%。这种模式似乎不太可能很快改变，价格压力只有在增长持续高于其长期潜力时才能积聚。

然而，与此同时，温和的经济增长和下降的通胀的结合严重限制了经济为消费者创造收入和为企业创造利润的能力。特别是，企业几乎没有定价权，这使得利润率受到挤压，尽管持续进行成本削减。

根据第三季度的GNP数据，《商业周刊》估计，企业营业利润在上个季度降至2816亿美元的年率，低于第二季度的2844亿美元。此外，营业收入占国内生产总值的百分比也略有下降，这表明上个季度的利润率仍然受到压力。

如果第四季度的需求按照预测者的预期发展——或者更糟——利润率的压力肯定会持续。尽管公司过去通过裁员来削减成本，但随着企业努力改善利润率，可能会有更多的工作岗位流失。如果是这样，这也将继续压缩消费者的收入。

利率持续下滑

疲软的经济和通货膨胀的回落意味着利率——无论是短期还是长期——可能会低于许多经济学家的预期。尽管美联储已经将联邦基金利率从去年秋天的8 1/4%削减到现在的4 3/4%，但银行贷款的短缺仍在继续。银行正在利用其资金重组过去的不良贷款，满足更高的资本要求，并满足严格的监管要求，而不是发放新贷款。

贷款需求也很疲软，但银行并没有像美联储的大幅放松通常会留出的空间那样大幅降低其基准利率（图表）。目前基准利率为7 1/2%，比联邦基金利率高出近60%。自1969-70年经济衰退后，银行还没有享受到如此大的利差。

在1980年代，基准利率平均高于基金利率20%。这一利差意味着基准利率低于6%。由于对银行系统的独特抑制因素，美联储可能需要比过去更大幅度地放松政策，以使经济摆脱困境。

顽固的高长期利率是另一个问题。减税热潮威胁着更大规模的国债借款，而像10月份的生产者价格指数（PPI）这样的报告则持续引发通胀担忧。然而，随着通胀改善的迹象愈加明显，长期利率将逐渐下滑。

购物者不断说“刷卡”

中央银行在11月6日的激进宽松本应打击对经济衰退回归的日益担忧。但对于消费者来说，过去一年美联储的行动却是无效的。联邦基金利率的下调几乎没有减少消费者的借贷成本。

例如，在过去一年中，中央银行已将联邦基金利率下调了3.75个百分点。但30年期固定抵押贷款的平均利率仅下降了1.3个百分点，降至8.83%。而信用卡余额的平均利率实际上略微上升至18.78%，相比一年前已经相当高的18.76%（表格）。

在借贷成本没有明显下降之前，家庭不太可能购买房屋、汽车和家电等对利率敏感的商品。而没有消费者对大宗商品的需求推动，这次复苏就没有持续下去的动力。

在9月份，消费者分期信贷下降了15亿美元，这是连续第五次下降。当前的分期债务相当于可支配收入的17.6%，低于1989年底创下的18.9%的纪录。特别是，消费者正在远离汽车贷款。汽车融资在9月份下降了23亿美元，自1990年3月以来一直在稳步下降。

消费者在9月份加速借贷的一个领域是循环债务，主要是信用卡。这类信用增加了24亿美元，是自3月以来的最大月度增幅。尽管家庭正在削减总分期债务，但循环信用已上升至可支配收入的5.6%——这是自1975年美联储开始追踪消费者借贷以来的最高比例（图表）。

在复苏的早期阶段，循环信用的增长是不寻常的。在今天消费者支出疲软和信用卡利率高企的环境中，塑料卡的使用增加可能是财务紧张的消费者进行困境借贷的迹象。事实上，今年消费者支出的增长远远超过了税后收入的增长。而九月份循环信用的增加发生在零售销售（汽车除外）极其疲软的情况下。

随着家庭努力维持生计，消费者在假日购物季节可能会大量依赖信用卡。这可能为零售商预计将是一个忧郁的圣诞节增添一些光彩。但当1992年第一季度到来时，消费者将不得不将更多现金用于偿还债务。由于就业和收入前景不明，这最终会对复苏造成伤害。

到目前为止，在消费者基本面不稳、银行吝啬、利润微薄等各种压力下，美联储的降息为复苏提供了一定程度的庇护。然而，它们可能无法阻止第四季度国民生产总值的直接打击。