便宜的资金会有效吗？ - 彭博社

利率失去了它的冲击力吗？看起来确实如此。

联邦储备委员会在过去九个月中四次降低贴现率，并九次降低联邦基金利率。美联储的最新举措发生在9月13日，当时将贴现率从5.5%降至5%，这是18年来的最低水平。联邦基金利率或超额银行储备下降了四分之一个百分点，降至5.25%。然而，到目前为止，许多经济复苏的明显迹象却显得相当疲软。零售销售在下降，尤其是汽车销售在经历了复苏的良好迹象后再次下滑。

冷酷的安慰。这对越来越多的复苏怀疑者来说并不意外。他们认为，1980年代的金融过剩正在拖累1990年代的真实经济。较低的利率并不能缓解过多债务、过多不良贷款以及过多办公大楼和购物中心带来的宿醉。而且，较低的利率对失业者来说是冷酷的安慰：政府雇主和服务行业企业在7月和8月裁减了63,000个工作岗位，更多的白领裁员即将到来。“人们担心自己的工作和他们所工作的行业的经济实力，”德克萨斯州驻地套房酒店公司（美国最大的全套房酒店连锁）首席执行官克莱德·E·卡尔普说。

怀疑者提出了有力的论据，但当他们说经济衰退从未结束或经济在短暂的喘息后又将回落时，他们可能夸大了情况。确实，1980年代的宿醉正在削弱较低利率的影响。但美联储在9月13日阻止了复苏的死亡。许多经济学家认为，为了确保复苏的持续，美联储将至少再降息一次。

另一次减息不会是鲁莽的。联邦基金利率可能在达到过去衰退期间平均下降56%的水平之前，再下降近半个百分点。收益将是真实的，尽管是温和的。如果短期和长期利率从当前水平下降一个百分点，实际国民生产总值将在一个季度内增长额外的0.3个百分点，区域金融协会的经济学家马克·赞迪估计（表格）。

美联储不必承担所有的重担。如果投资者相信通货膨胀处于平静状态，他们会降低利率。华尔街上的一些人已经有这样的感觉。“复苏将足够强劲，因此不会停止，并且伴随着缓慢和下降的通货膨胀，”所罗门兄弟公司的首席经济学家理查德·伯纳说。

支持这一观点的证据正在积累：例如，在截至8月的三个月中，消费者价格指数以仅2.7%的年增长率上升，较去年的5.4%大幅改善。更好的是，过去三个月服务行业的通货膨胀也显著放缓至3.6%。银行、法律和保险等服务行业正在更加精简和智能化，这应该会提高它们的生产力，同时抑制价格上涨。低利率和温和的通货膨胀可能确保可持续的复苏。工业生产自3月触底以来，年化增长率已达到7.5%。制造业劳动生产率在第二季度也以强劲的3.6%年增长率上升。“我相信衰退已经结束，我们预计第四季度将有温和增长，并持续到1992年，”大型货运公司Roadway Services Inc.的副总裁丹尼尔·J·沙利文说。德克萨斯工业公司，一家价值6.54亿美元的钢铁和建筑材料生产商，也表示同意。“这只是非常非常缓慢，但方向是正确的，”公司财务主管肯尼斯·R·艾伦说。

在全球市场上，美国公司的竞争力比1960年代以来的任何时候都要强，摩根士丹利公司的经济学家斯蒂芬·S·罗奇如此认为。由于强劲的出口增长，罗奇预测，外贸将在复苏的第一年推动国民生产总值（GNP）增长0.4个百分点，远好于以往复苏期间平均下降0.8个百分点的情况。而此时，库存非常紧张，即使是国内消费的适度增长也可能推动强劲的反弹，因为制造商会增加班次并重新开始招聘。

不过，大大小小的企业最期待的还是长期利率的大幅下降。“企业不断推迟设备更换或工厂扩张的实施日期，因为他们在观察长期利率的变化，”美联储理事约翰·P·拉瓦尔说。

资金流动。个人投资组合的根本重组可能会缩短他们的等待时间。储户正在将资金从低收益的银行存款证转移到债券和股票投资中。对更高收益的追求在很大程度上解释了M2货币供应量的微弱年化增长率2.5%，这是美联储衡量货币增长的关键指标。存款证被计入M2，而债券和股票则不计入。高盛公司的合伙人罗伯特·M·乔尔达诺表示，转向股票和债券正在对短期和长期利率施加下行压力。

问题是，这些利率需要下降到什么程度，其他公司才能进入市场。位于沃斯堡的坦迪公司就不准备急于向贷款方求助。但如果长期和短期利率再下降一点，该公司“可能会进行一些机会性借款，”首席财务官威廉·C·布斯凯特说。如果利率持续下降，合并和收购活动也可能会增加。“我们总是在考虑收购另一家连锁店以获取房地产，”位于加利福尼亚州阿纳海姆的400家女性折扣服装连锁店Clothestime的总裁诺曼·阿布拉姆森说。“如果我们想收购一家公司，较低的利率将使融资变得更容易。”

许多上市公司利用过去几个月利率的适度下降来修复其资产负债表。IMCERA集团公司，一家价值16亿美元的医疗保健和特种化学品公司，将其债务与股本比率从今年早些时候的47%降低至27%，主要是通过回购一些昂贵的零息债券和发行1.9亿美元的股权。同时，这家位于北布鲁克（伊利诺伊州）的公司正在“扩大我们在研发和资本支出方面的投资，”董事长兼首席执行官乔治·D·肯尼迪说。综合来看，“我们已成为一个更具吸引力的借款候选人，”他说。

消费者的资产负债表也有所改善。净资产从1990年底的5.3万亿美元上升到1991年第一季度的5.5万亿美元，使债务负担减轻。尽管谨慎，消费者支出在第二季度以2.8%的年率增长。这远低于复苏第一年的通常5%的速度，但好于前两个季度记录的2.5%的下降。尽管如此，“没有就业增长，消费者很难有信心，”RFA的马克·赞迪说。在这次复苏中，消费者将让企业引领走出低迷（框）。

这就是为什么复苏如此脆弱。而美联储在引导经济方面的成功远未得到保证。毕竟，中央银行正在同时面临几种限制。

首先是信贷紧缩。在较低的利率能够清除1980年代奢侈消费的残余之前，还需要数年时间。而多户住宅建设的糟糕速度不太可能很快改善，因为贷款人表示，他们将对房地产项目保持怀疑态度多年。银行在向借款人传递较低利率方面一直缓慢，也会避免向他们认为风险过大的其他领域放贷。

更大的冲击。银行系统的不稳定并不是唯一的问题。财政政策对经济构成了制约。联邦政府不仅在债券市场上涌入资金以弥补近3000亿美元的赤字，而且在经济衰退期间首次提高了税收，而不是准备减税。州和地方政府也在增加约180亿美元的税收。因此，罕见的经济学家相信这次复苏将与典型的6%的第一年反弹相匹配。

尽管如此，回升就是回升。如果低通胀持续，利率下降，消费者借贷和消费将会回暖。企业将增加生产以满足不断上升的需求。员工将工作更长时间，并减少对被裁员的担忧。最终，这个商业周期将开始看起来像其他任何周期。