一个失误可能会使经济陷入双底衰退 - 彭博社

James Cooper

1991-08-12

复苏的韧性正迅速成为经济学家们热议的话题。认为经济将再次滑入衰退的双重下滑者正在激化辩论，他们与大多数预期经济将持续（尽管温和）回升的预测者对峙。最新数据为双方提供了论据，但有一件事越来越明确：复苏可能是如此脆弱，以至于最轻微的政策失误或外部冲击都可能使其偏离轨道。

很少有经济学家否认复苏正在进行中。华盛顿的主要预测工具，即领先指标指数，在六月上升了0.5%。这是连续第五次增长。而与经济当前路径相关的同步指标指数上升了0.3%。这是连续第三次增加，强烈暗示衰退在三月或四月左右结束。

然而，即使在复苏的这个阶段，数据仍未证明回升的持久性。商务部报告称，经过通胀调整的国民生产总值在第二季度仅增长了0.4%。这一增长低于普遍预期，并且与最近一些月度数据的乐观基调相矛盾。此外，国民生产总值报告几乎没有为未来的强劲增长带来希望。

国民生产总值数据确实表明，复苏最有利的因素是库存较少——可能过于稀少。衰退总是导致库存清算，而这次经济下滑也不例外。经过通胀调整的库存在第二季度减少了212亿美元，此前第一季度减少了250亿美元，第四季度减少了264亿美元（图表）。

去年，经济学家们认为，由于库存已经受到严格控制，这次衰退的库存缩减将是温和的。然而，国民生产总值（GNP）数据显示，这次清算的幅度与过去的经济下滑一样明显。尽管这在衰退期间拖累了增长，但这可能对复苏是一个很大的利好。

这是因为许多企业在春季消费者支出回升时措手不及，因此它们正在增加产量，以确保库存足够满足需求。例如，在制造业中，6月份库存下降了0.4%，而出货量上升了0.3%。在第二季度，工厂库存减少了1.5%，而出货量跃升了4.5%。这就是工业生产在最近几个月上升的一个原因。

以汽车产量为主的这些生产增长预计将在本季度继续。根据沃德汽车报告，美国的汽车和轻型卡车库存（包括国内和进口）在6月30日降至34个月来的最低水平，底特律计划在第三季度将产量提高25%，经过季节调整。经济学家估计，单独考虑这样的刺激，可能会将本季度实际国民生产总值的增长率提高两个百分点。

过去的衰退中出现双重衰退主要是因为企业没有足够快地削减库存。在过去经济下滑的中期，库存的意外积累推动了国民生产总值，后来不得不清算，这又使国民生产总值下滑。但现在，极其稀薄的库存对第三季度的前景是个好兆头。

然而，如果这次复苏要失败，罪魁祸首更可能是疲弱的需求，这将短路企业增加生产的必要性。在这方面，6月份工厂订单下降1.4%，以及未完成订单急剧下降1.1%，引发了一些担忧。上个季度的国民生产总值报告也不是很令人鼓舞。尽管消费者支出大幅上升，但整体需求根本没有增长。

消费者支出在上个季度表现出所有行业中最强劲的增长，家庭以年率3.6%的速度提高了其经通胀调整后的支出。然而，这一增速是税后收入1.2%增幅的三倍。支出超过了家庭收入（图表），导致上个季度储蓄率降至微薄的3.7%。

除了在复苏初期储蓄异常低和收入增长疲弱外，消费者仍然背负着沉重的债务。分期信贷占可支配收入的比例有所下降，但仍然很高。抵押贷款债务与收入的比例达到了历史最高水平。而且，偿还所有这些债务的利息成本在收入中也达到了历史高位。

消费者对复苏感到不兴奋也就不足为奇了。会议委员会的消费者信心指数在7月份略微下降，从6月份的78降至77.7。该指数在过去五个月中基本保持不变。委员会官员表示，这仅显示出复苏正在进行的微弱迹象，并没有强劲反弹的迹象。

消费者在上个季度进行了一次性消费狂欢的可能性越来越大，满足了在海湾战争期间积累的一些需求。疲弱的基本面支持，加上信心未能延续其战后反弹，表明消费者可能对复苏没有更多的贡献。消费者的新一轮紧缩无疑是双重衰退的必然公式。

上个季度强劲的消费者需求的主要抵消因素是贸易平衡的急剧恶化。贸易从第一季度的71亿美元盈余转变为186亿美元的赤字，经过进口和出口价格的调整。出口增长了59亿美元，但进口激增了316亿美元。

以进口为主的贸易平衡改善是经济在衰退期间最大的缓冲。消费者和企业的需求疲软导致进口出现十年来最大的两个季度下降。

现在，这些进口下降已经结束，出口因海外经济疲软和美元升值而放缓。在上半年，出口以年率2.1%的速度增长，低于1990年的5.8%的增速。

除了住宅建筑商外，商业部门对需求的任何重大贡献都还遥遥无期。企业在看到稳固的复苏形成之前，不会在新建筑或设备上花费资金。

建筑在下半年呈现出复杂的局面，对国民生产总值的净贡献很小。住宅承包商因房屋销售的反弹而受到鼓舞，正在增加对新项目的投资。但非住宅建筑（如商业和办公楼）的前景依然黯淡。

上个季度，住宅建筑以年率3.7%的速度增长，这是一年以来的首次增长，因为新单户住宅的销售持续上升。在6月，销售激增7.4%，达到年率525,000。销售比1月份的低点增长了27%（图表）。然而，非住宅建筑在上个季度进一步下降，以年率4.5%的速度下滑，下降尚未结束。

新合同，作为建筑支出的领先指标，显示出前景的分歧。根据麦格劳-希尔公司旗下的F. W. Dodge Group的数据，合同在6月份下降了4%，而住宅建筑上升了2%，但非住宅部门下降了6%，降至自1981-82年衰退以来的最低水平。

企业在新设备上的支出也面临艰难的道路。国民生产总值报告显示，上季度设备支出以年率1.6%的速度下降。由于资本支出滞后于整体商业周期，并且资本货物的新订单仍在下降，设备支出可能在年底之前不会好转。

关于疲软复苏，最好的说法是它为降低通货膨胀提供了前景。除了最近几个月价格指数看起来温和外，劳动力成本也在继续缓和（图表）。在过去一年中，包括工资和福利在内的补偿成本上升了4.6%，低于前一年的5.4%。

由于劳动力占企业成本的主要部分，这一放缓对进一步降低通货膨胀是个好兆头。当然，如果双重衰退者的预测成真，通货膨胀的改善将是惊人的。