复苏可能已经到来，但请暂时不要鼓掌 - 彭博社

James Cooper

1991-07-15

美国企业和消费者现在可以松一口气了：白宫宣布1990-91年的经济衰退已经结束。别管华盛顿在承认之前已经经历了大约八个月的经济下滑。然而，您还不要坐下来翘起脚来。经济的动力是否足够强大以维持复苏仍然不清楚，更不用说推动强劲的复苏了。

布什政府并没有最后的决定权，但最新的数据提供了有力的证据。政府的主要预测指标，领先指标指数，在五月上涨了0.8%。这是连续第四次增长，这一系列增长通常预示着复苏的到来。

更重要的是， coincident indicators（同时指标），即描绘经济当前走势的指标，在五月首次上升，自1990年七月经济下滑开始以来首次上升（图表）。它上涨了0.2%，而四月没有变化。

同时指标——由工业产出、就业、实际收入和商业销售组成——在确定商业周期的高峰和低谷方面起着重要作用。根据目前的数据，该指数暗示衰退在三月或四月结束。

国家采购管理协会的六月报告无疑表明制造业衰退的结束。NAPM的工业活动指数在六月跃升至50.9%，而五月为45.4%（图表）。这是连续第五次增长，超过50%的读数意味着工厂部门现在正在扩张而不是收缩。

NAPM表示，生产在一年内首次上升，新订单的增幅为8年半以来最大。此外，政府报告称，五月的工厂库存大幅下降0.8%，降至3820亿美元。NAPM还表示，其六月库存指数降至1983年一月以来的最低水平。通过保持较少的库存，制造商确保任何需求的增加几乎会立即转化为产出的上升。

如果不是因为许多令人烦恼的问题，从这里开始的复苏过程将会是简单明了的。最大的担忧之一是病态金融系统与健康经济之间的不一致。货币仍然是推动世界运转的动力，但截至目前，各种货币和信贷的增长似乎远低于支持持久复苏所需的速度。

货币是美联储政策委员会在7月2日会议上的一个主要议题。中央银行家不仅设定了未来几周的信贷条件，还必须确定1992年货币供应增长率的目标。

美联储将在本月晚些时候披露这些目标。其目前对M2（最受关注的货币指标）的目标范围是2.5%到6.5%。M2目前的增长大约在该范围的中间。

然而，M2的4.5%增长与过去的复苏相比非常低。这也令人担忧，因为更快的货币创造最终会转化为经济增长或通货膨胀。与当前4%到4.5%的通胀速度相比，几乎所有M2的扩张都归因于价格上涨。这几乎没有为实际国民生产总值的增长留下空间。

实际国民生产总值要显著加快增长的唯一方法是系统中的货币周转速度更快。但历史表明，货币的周转率或流通速度在复苏期间往往会下降。简单的结论是，除非美联储允许M2以更快的速度增长，否则即使是适度的复苏——在第一年经济增长约3%的情况下——似乎也非常不确定。

银行系统中的信贷紧缩只会使情况变得更糟。当前的紧缩不是经典的类型，而是一种混合型，因对银行贷款，特别是房地产的监管审查加剧而引发，加上银行本身已经脆弱的资产负债表。这些账本因过去的不良贷款、新的资本要求和更高的存款保险费而受到削弱。结果是许多银行不愿意提供经济增长所需的贷款。

在6月的国会听证会上，美联储主席艾伦·格林斯潘承认中央银行仍在与这个问题作斗争。银行似乎更愿意向购房者和美国政府贷款，而不是向企业贷款。银行购买国债的数量比一年前增加了超过12%，但许多建筑商和其他人却被拒之门外。

新的信用评估规则似乎正在影响广泛的潜在借款人。用于商业和工业目的的贷款、房地产活动和个人借款的增长率在过去三个月中没有任何回升的迹象（图表）。

事实上，自3月以来，这些领域的总贷款已经下降。这可能反映出经济疲软、银行不愿意贷款，或两者的结合。无论如何，这不是你在复苏期间所期望看到的贷款增长模式。

获得贷款的困难正在伤害建筑商，尤其是在住房部门之外。5月份，总建筑支出下降了0.9%，新工厂、办公室和其他商业项目的支出大幅下降。除了信贷紧缩，非住宅建筑的过剩也是该行业问题的另一个原因。

建筑合同——未来建筑活动的前兆——在五月也有所下降。根据麦格劳-希尔公司的F.W.道奇部门的数据，它们下降了5.3%，年率为2168亿美元。今年迄今为止，总合同数量比1990年的水平低16%。

尽管近期住房需求有所回升，但道奇报告指出，过去公寓的过度建设以及银行系统的问题可能会抑制住房部门反弹的力度。因此，整体经济仍然无法指望住房新兴复苏带来太多支持。

关于消费者部门的前景仍然存在很多疑虑。上个季度，消费者支出增长的速度是收入的三倍。考虑到过去三个季度的收入都在下降，这种挥霍引发了一个严重的问题：家庭将如何为本季度的支出融资？

经过价格调整后，消费者支出在五月强劲增长了0.9%。尽管增长相当广泛，但在新车购买和五月炎热天气期间的电力使用方面，增幅尤其显著。然而，天气导致夏季商品的购买比往年提前，这可能从六月和七月的销售中抢走了一些销售额。

消费者购买的年增长率预计将在第二季度达到约3.5%，这表明整体国民生产总值的增长将是正数。但收入增长并没有那么显著。个人收入在五月强劲增长了0.5%。但在扣除税收和通货膨胀后，第二季度的收入仅以略高于1%的年率增长。

难怪家庭开始动用他们的应急基金。储蓄占可支配收入的百分比在五月降至3.6%，低于四月的4%和一年前的5.3%（图表）。

个人收入将在七月再次受到打击。因为七月一日标志着大多数州财政年度的开始，这时大多数新的州和地方税收开始生效。税收增加将在储蓄低、许多家庭难以获得信贷的情况下，减少实际收入。这就是为什么消费者在第三季度无法维持快速的购买节奏。

税收压力，加上缓慢的货币增长和信贷紧缩的金融问题，使得经济难以看到强劲反弹的迹象。白宫可能会说衰退已经结束，但未来几个月经济增长的缓慢步伐不会让人感觉到什么复苏。