这次衰退不同吗？嗯，是的，也不是 - 彭博社

James Cooper

1991-06-10

在商业周期的分析中，相似性有时与差异一样重要。关于1990-91年衰退的非典型特征的所有讨论掩盖了一个关键点。尽管经济在债务、银行和房地产方面存在独特的结构性问题，但经济下滑的过程却相当经典。这意味着衰退的影响——尽管看似减轻——在接下来的几个月里不太可能完全消失。

传统上，消费者的紧缩启动了商业周期的下行。库存积压，企业通过削减产出和裁员来清理过剩，企业大幅削减资本预算。所有这些都导致了进一步的疲软。按照这个剧本，消费者首先遭受了重大打击，这在很大程度上是由于美联储的紧缩货币政策。石油冲击更是雪上加霜。

人们希望相似之处到此为止。经济学家认为，这个周期会有所不同，因为更好的库存管理、为了在全球市场竞争而需要保持对新设备的投资，以及强劲的出口。所有这些本应限制损害。

他们最好再考虑一下。尽管消费者支出的最大下降已经过去，但经济并没有逃脱经典的次级效应。在第一季度，库存清理的规模已经超过了许多过去的衰退。这一过程比往常更快，因为企业对需求下降的反应更迅速。而且，更多的削减似乎是必然的，特别是因为消费者支出和整体需求的基本面没有显示出增强的迹象。

确实，耐用品制造商的最新数据显示资本支出出现新弱点。尽管出口取得了惊人的进展，但由于全球经济疲软和美元价值上升，外国需求也面临风险。

商务部对第一季度企业利润的悲观报告也对前景产生了重大影响。第一季度企业税前利润从第四季度的3041亿美元降至2827亿美元。排除库存价值和折旧津贴的营业利润也有所下降，并且在连续第九个季度中仍低于一年前的水平。

利润数字伴随着华盛顿对国民生产总值的第一季度修订，显示实际国民生产总值年率下降2.6%——与最初报告的2.8%的下降变化不大。

衰退的影响继续压缩利润率，利润率衡量公司每美元产出产生收益的效率（左侧图表）。利润率的持续侵蚀给企业施加了更大的压力，迫使它们削减成本。牺牲将是进一步的失业和放弃的资本支出。

可以肯定的是，企业必须看到消费者支出改善，才能增加工资或推进任何新的库存或资本项目投资。至少目前，消费者似乎对经济的未来相当谨慎。因此，尽管消费者支出损失的最糟糕情况似乎已经成为历史，但这种悲观情绪意味着购买将保持低迷。

消费者信心指数在5月份降至74.2，低于4月份的79.4，根据会议委员会（右侧图表）。在3月和4月，战后乐观情绪推动了该指数，特别是消费者对未来的感觉。

但在5月份，现实再次开始显现。特别是，消费者对未来六个月经济前景的看法更加悲观。消费者预期指数从4月份的99.7降至93.5。现在更多的消费者预计未来几个月的工作机会会减少，薪水会更低。

消费者对当前状况的看法也依然低迷。根据会议委员会的调查，38.6%的受访者认为工作难以获得，而在经济衰退开始的7月份，仅有22.1%的人有这种感觉。而在5月份，37.9%的人形容整体商业状况为糟糕，几乎是7月份使用该形容词的20.7%的两倍。

考虑到申请州失业救济金的高水平，对就业前景的担忧似乎是合理的。自3月份以来，新申请人数有所下降，当时常规超过50万。但截至5月11日的一周，其年化申请人数为454,000。这一数字足够高，表明将于6月7日发布的5月份就业报告将显示失业率从4月份的6.6%上升。

购物者的阴郁情绪意味着重大购买被推迟。5月份的房屋、汽车和家电购买计划均低于前面三个月的任何一个月。

5月份推迟购房计划可能是近期长期利率上升吓退一些消费者的迹象，正当住房市场开始显现复苏迹象。在4月份，现有房屋销售上升了3.4%，达到年化333万套——这是连续第三次增长。

此外，全国房地产经纪人协会报告称，房价已经开始回稳——这是需求回升的另一个迹象。四月份，现有房屋的平均价格为128,400美元，比12个月前上涨了8.9%。到1990年底，房价已低于一年前的水平。尽管如此，房屋建设的全面复苏将依赖于销售的持续增长，以清理大量未售出的房屋库存。

按照传统的商业周期模式，消费者主导的整体经济衰退在资本支出下降之前就已经出现。到目前为止，新工厂和设备投资的疲软与过去的衰退相比相对温和，但这种情况可能正在改变。

关于企业利润的持续令人失望的报告、仍然高昂的借贷成本、现有产能利用率的持续下降，以及对复苏时机的不确定性，似乎都在导致许多企业重新考虑他们的支出计划。

尽管四月份耐用品制造商的整体订单增加了2.9%，这是四个月来的首次增长，但私人部门的资本货物订单（不包括军用）却暴跌了10.3%。虽然本月的下降反映了波动较大的航空业的大幅下滑，但资本货物订单在过去六个月中有五个月出现下降。平滑掉每月的波动，三个月的平均水平正向南走（图表）。

根据制造技术协会的数据显示，四月份的机床制造商报告显示，作为其他资本货物的生产工具，因此是设备支出的领先指标，订单从三月份的水平下降了5.3%，降至1.947亿美元。四月份的订单达到了14个月来的最低点，比去年的水平低了33%。

直到第一季度，资本支出的疲软主要集中在商业结构上，过去的过度建设将在一段时间内继续造成影响。但在第一季度，设备支出也大幅下降，并且预计在第二季度将再次下降。四月份的非国防资本货物出货量略有上升，但仍低于第一季度的平均水平。

与大多数过去的商业周期下行期一样，疲弱的需求——尤其是在消费者中——是经济的祸根。结构性问题很重要，但它们更可能对复苏的强度产生影响，而不是对衰退的深度和持续时间产生影响。

当需求增强时，主要是响应美联储的货币政策宽松，经济将会回升。现在，判断复苏何时开始可能更多地取决于这次衰退与过去下行期的相似程度，而不是与其不同程度。