如果需求保持如此低迷，衰退将无可避免 - 彭博社

等待经济复苏变得有点像等待戈多。然而，与那个神秘角色不同的是，经济的回升最终会到来。但在经济反弹之前，它必须停止下滑。目前没有任何迹象表明这一点。实际国民生产总值在第一季度的下降速度快于第四季度。而且数据显示，第二季度的开局不佳。现在，等待的时间看起来更像是几个月而不是几周。

3月份领先指标指数的0.5%的增长，继2月份的1.2%的上升后，似乎带来了一些希望。但如果不考虑战后消费者预期的激增，这并没有产生预期的新支出，那么3月份的指数将下降0.3%。

显然，联邦储备委员会变得不耐烦。4月30日，为了推动经济，它将贴现率——向银行借款的费用——从6%降至5.5%，并将联邦基金利率——银行间贷款的成本——降低了四分之一点，从6%降至5.75%。在这一政策放松之后，大型银行将其基准利率从9%降至8.5%。这对复苏来说是一个好兆头，但这也是承认过去的放松措施不足以解决问题。

一些新问题可能正在加剧

与此同时，经济衰退加深。我们现在知道，1990-91年的衰退始于去年7月。这意味着它已经进入第10个月，仅比战后时期的平均水平少一个月。到目前为止，这次经济下滑的深度比通常要浅，至少从实际国民生产总值的下降来看。然而，从国内需求的下降来看，它要严重得多（图表）。这也是导致此次衰退将比平均水平持续更长时间的一个重要原因。

商务部报告称，上个季度实际国民生产总值以年率下降2.8%，在第四季度下降1.6%的基础上。然而，国内需求——消费者支出、企业在新建筑和设备上的投资、住房建设以及政府支出——上个季度急剧下降了4.3%，此前下降了2.2%。这意味着经济可能比国民生产总值数据所暗示的要弱得多。

现在，经济面临一些新问题。外贸的显著改善填补了国内支出与国民生产总值之间的缺口，但这种情况可能不会持续。大多数经济学家原本预计出口上升和进口放缓会缓解衰退的痛苦，但他们没有预料到贸易平衡创纪录的最大两季度波动。商品和服务的贸易逆差在第一季度首次转为顺差，这是八年来的第一次。

经济基本面与如此快速的贸易改善并不一致。这可能反映了石油进口的暂时下降以及与战争相关的其他一次性因素。此外，美元走强和海外经济疲软也在伤害出口。第二季度的外贸可能会再次陷入逆差，从而对国民生产总值造成负面影响。

对过剩库存的预防性打击也在减轻衰退的冲击，但这项工作可能还没有完成。公司在过去两个季度大幅削减了库存水平。但由于国内支出如此疲弱，外部需求也显得不稳定，可能还需要进一步清理库存。这威胁到衰退的持续时间。

确实，工厂可能没有足够快地削减库存。制造商的库存在三月份下降了0.6%；出货量暴跌了1.9%。自十月份以来，工厂已削减库存1.3%，但需求却暴跌了9.2%。而库存与出货量的比率在三月份跃升至1.69——五年来的最高点。

这意味着制造业的低迷还有进一步发展的空间。实际上，国家采购管理协会的工业活动指数在四月份继续显得疲软。尽管从三月份的40%微升至42.1%，但仍远低于50%的分界线，表明工厂部门仍然陷入衰退。

购物者在上个季度待在家中

要实现复苏，消费者和企业必须扭转支出低迷的局面。现在，对需求反转的前景并不乐观。个人收入和工厂订单持续下降，非住宅建筑仍然缺乏活力。至少在住房方面，最糟糕的情况可能已经过去，但改善的速度可能会很慢。

消费者最需要帮助。他们现在所拥有的只有乐观，甚至这也可能很快消失（图表）。实际消费支出——占国民生产总值的三分之二——在第一季度以年率计算下降了1.4%，在第四季度则暴跌了3.4%。每月的购买模式似乎更有希望，但二月和三月的大部分增长反映了汽车购买和公用事业使用等特殊因素，这些因素提升了数字。

购买下降的原因很容易解释。消费者无法花费他们没有的收入。第一季度个人收入以年率仅微增1.4%，三月份仅增长0.2%。经过价格和税收调整后，实际可支配收入在上个季度缩水了1.6%，这是连续第三个季度下降。在过去一年中，实际收入下降了1.4%，是有记录以来最严重的年度下降之一。

随着收入下降速度快于支出，消费者继续对节俭不屑一顾。家庭在三月份仅储蓄了3.7%的可支配收入——这是自1988年11月以来的最低水平。这并不是一个很好的缓冲。而根据过去的经济衰退判断，消费者更可能尝试储蓄现金而不是消费。

坏消息抵消了好消息

但希望——如果不是金钱——在消费者中永远存在。这是来自会议委员会最新家庭调查的消息。四月份消费者信心仅小幅下降，从三月份的81.1降至79.2。对未来的期望保持相对较高，但消费者表示他们目前的经济状况持续恶化。这可能使消费者难以坚持对未来的希望。

但对未来的乐观可能正在帮助购房，尽管低储蓄和收入下降将使住房复苏乏力。三月份新房年销售率为490,000套。这一1%的增长是在二月份18.6%激增之后。两次增长表明，住房可能在上个季度触底。

但现在，每一点好消息似乎都被一些坏消息所掩盖。例如，企业在新建筑和设备上的资本支出开始减弱。根据麦格劳-希尔公司F. W. Dodge部门的数据，整体建筑合同在三月份下降了4%，非住宅建筑合同大幅下降。这一下降表明，企业在新结构上的投资，已经在上个季度以3.4%的年率下降，本季度将继续疲软。

企业也不太可能在新设备上进行大量投资。三月份资本货物的工厂订单大幅下降，这表明设备支出在第一季度以16.6%的年率下降，继续在疲弱的消费者需求面前疲软。

通货膨胀的光明前景

国内需求的普遍疲软应该清楚地表明，通货膨胀的担忧变得无关紧要。最新的国民生产总值报告中的价格指数让金融市场感到恐慌，因为它们意外地大幅上升。然而，这种看似加速的现象更多地与近期进口油价的波动有关，而不是任何真正的加速。

降低通货膨胀的最令人鼓舞的迹象是劳动成本的持续放缓。政府的就业成本指数在过去一年中仅上升了4.6%，而年度增幅正在缩小（图表）。制造业和服务业工资和福利的增长放缓将有助于在今年剩余时间内抑制价格上涨。

降低通货膨胀的承诺是恢复最终会出现的关键原因，这与等待戈多不同。降低的通货膨胀将带来长期利率的降低，这对于住房、汽车和其他对信贷敏感的需求领域的可持续复苏是必要的。然而，与此同时，等待复苏可能会拖延到下半年。