当有限合伙企业被合并在一起 - 彭博社

多年前，你投资了一个房地产有限合伙企业（RELP），你一直在想这些物业的表现如何。突然，邮件送来了一份300页的文件，里面充满了100字的句子。这是来自你RELP的友好普通合伙人的信，提议一个正式称为交换要约、通俗称为合并的方案：将你的RELP与其他RELP合并成一个将在公开市场交易的实体。普通合伙人需要你的批准。

你应该投赞成票吗？合并确实有其优点。将多个RELP合并为一个承诺实现规模经济和更高效的管理。根据新公司的税务结构，它可能简化你1040表格上的文书工作。更重要的是，它提供了流动性。你可以在公开交易所出售你的股份，而不是在以小而折扣著称的RELP私有市场上。

一切都很好。但所有这些优点在一个缺点面前显得微不足道：糟糕的业绩记录。“每一个房地产合并都下跌了，”《Stanger’s Investment Advisor》月刊的编辑巴里·维诺库尔说。具体来说，到目前为止发生的九个主要合并——其中大多数发生在过去三年——平均从其原始发行价格下跌了55%，损失超过10亿美元的投资者资金。难怪投资者和行业团体呼吁进行合并改革，促使去年十月举行国会听证会，并计划在今年春季举行更多听证会。

理论上，合并没有什么问题：一些与石油和天然气合伙企业的合并实际上增值了。RELP合并问题的一部分是对房地产投资的兴趣缺乏——尤其是对这些RELP持有的资产的兴趣。通常，合并由一些表现良好的合伙企业和几家表现不佳的合伙企业组成。通过合并，希望“好的能支撑坏的，”加利福尼亚州埃默里维尔的流动性基金主席理查德·沃拉克说，该基金交易合伙企业。实际上，表现不佳的企业拖累了表现良好的企业，使新股份的收益率低至3%。由于其他房地产股票现在的收益率约为10%，市场将合并的价格压低，直到其收益率达到可比水平，沃拉克说。

市场的蔑视也源于许多交易的结构方式。通常，存在高额的交易费用和持续的管理费用，这些费用消耗了流动的现金。通常，普通合伙人会设立一个“超级多数”投票条款，这意味着管理层不能在没有三分之二股东投票的情况下被罢免。尽管RELP通常在8到12年内清算，但合并却被赋予了较长的生命周期。纽约Bigelow Management的Glen Bigelow表示：“投资者签署了为期八年的航程，发现变成了三十年的航程，而他们无法更换船长。”

至少51%的有限合伙人必须批准才能进行合并。如果合并发生，您的RELP单位将被交换为新实体的股票。但这不是一对一的交换。普通合伙人会为股票设定一个交换价值，估算您的股权价值，并将其除以交换价值。如果每股价值为15美元，而您的股份价值为4500美元，您将收到300股。

在审阅提案时考虑所有这些因素，并对任何附带的经纪推荐持谨慎态度；经纪人可能会因他们带来的“是”票数而获得报酬。特别的警示信号：交易费用总计超过资产的3%以及管理费用在顶部扣除——而不是在股东收到支付后再进行从属或延迟扣除。缺乏这些因素以及较短的生命周期，增强了合并的前景。例如，CRI Liquidating REIT自1989年11月首次亮相以来，保持了大约每股12美元的价值，因为它打算在1997年终止并偿还投资者。

‘这很痛苦。’ 如果新实体被结构化为房地产投资信托（REIT），而不是传统的主有限合伙（MLP），这可能也预示着好兆头，因为这是趋势。机构投资者更喜欢REIT而不是MLP，后者即使在税收递延账户中持有也会产生应税收入，加州纽波特海滩的房地产研究公司Green Street Advisors的合伙人Jon Fosheim表示。如果机构不买入，“这在流动性方面会造成伤害。”不幸的是，不喜欢交易外观的投资者选择不多。最简单的做法：投反对票。并写信给你的普通合伙人和经纪人，解释原因。在当前的反收购气候中，抗议可能会产生影响。由波士顿的Krupp Co.赞助的一项待定收购已被推迟两次，因为公司修订了提案以满足投资者和经纪人的要求。

如果收购成功呢？尝试在交易开始的当天出售——这是一个严峻的选择，因为平均收购在其声明的交易价值下立即下降近40%。 “不过，我宁愿在第一天以39%的损失退出，也不愿在第三年以83%的损失退出，”房地产投资协会的会长Mark Sletten指出。在这些交易的结构改善之前，承受损失似乎是参与收购游戏的最佳方式。

编辑：艾米·邓金 特洛伊·塞加尔